2015: cada vez más complicado “vivir con lo nuestro”



DYN01El 2015 será, para la consultora Ecolatina, un año “complejo y dicotómico”, ya que el problema más urgente que enfrenta la economía argentina -que es la escasez de dólares- corre el riesgo de tensionarse. Más allá de que el ministro Axel Kicillof diga que el país no está “desesperado” por las divisas, el estudio señala que las reservas no son muy elevadas, se espera un deterioro en los términos de intercambio (mayor caída de precios de las exportaciones respecto de las importaciones) y el doble de vencimientos de deuda pública respecto de este año.

Para Ecolatina con “piloto automático”, la restricción externa se volverá aún más operativa. La incertidumbre radica, a su entender, en que las distintas formas de sortear esta restricción llevan a resultados disímiles.

El análisis plantea en primer lugar que si el Gobierno no logra reabrir el canal financiero (para la Nación, Provincias, YPF y/o privados), los menores ingresos por exportaciones (afectados por la caída de los precios internacionales) obligarán al Central a optar continuamente entre devaluar o incrementar las trabas a las importaciones. Por lo que, “viviendo con lo nuestro” se profundizaría la recesión y/o la inestabilidad cambiaria.

En este posible escenario no sólo se profundiza la escasez de dólares sino que se suma una creciente emisión de pesos para cubrir el rojo fiscal, ya que sin un ajuste de gastos como contrapartida el déficit podría incrementarse producto de la recesión.

Con insuficiencia estructural de divisas, exceso de pesos y expectativas deprimidas, la trayectoria de “vivir con lo nuestro” –según Ecolatina- se encamina hacia la materialización de un stress cambiario (escasez crónica de reservas que presiona crecientemente al Central a la hora de controlar el tipo de cambio oficial). Este escenario está definido por la convalidación de saltos cambiarios y la permanente imposibilidad de anclar las expectativas de devaluación. Esta trayectoria cambiaria tiene impactos negativos de magnitud tanto en la inflación como en la actividad económica.

Según el trabajo, tanto en la práctica como desde lo discursivo, el Gobierno ya internalizó que el próximo año  no es posible “vivir con lo nuestro” profundizando el deterioro patrimonial del Central. Por ende, prácticamente descarta el stress cambiario. “La economía transitará alguna forma de escenario de endeudamiento externo”, dice.

Para Ecolatina de cara a un año electoral, el objetivo económico del Gobierno es claro,  apuntalar el consumo. Para que sea posible debe acotar la nominalidad de las variables cruciales (inflación, salarios y tipo de cambio) y atravesar los meses pre-electorales con tranquilidad en el frente cambiario. En otras palabras, en medio de la aguda incertidumbre sobre las perspectivas macroeconómicas aparecen dos certezas: para conseguir su propósito el kirchnerismo tiene una hoja de ruta que indefectiblemente incluye acceder a financiamiento (en pesos y dólares); y tiene como meta el gradualismo en la trayectoria del tipo de cambio oficial y, por ende, las demás variables nominales relevantes (inflación y salarios).

Estos dos elementos están interrelacionados entre sí, ya que a mayor financiamiento externo, mayor posibilidad de controlar el tipo de cambio oficial y menor incremento de precios en la economía local. En cambio, con un menor acceso a divisas financieras se tensionan en simultáneo las cuentas externas y las variables nominales. Entonces, la clave del 2015 es cuánto financiamiento en moneda extranjera podrá conseguir el Ejecutivo.

Esta clave se definirá en pocos días. Si a comienzos de año, vencida la cláusula Rufo, el Gobierno acuerda rápidamente con todos los holdouts y logra ingresos de divisas importantes (no sólo a nivel nacional sino también para las provincias, YPF y privados), estarán los incentivos y las herramientas para que el escenario sea de atraso con endeudamiento. En este camino puede “anclarse” la trayectoria del tipo de cambio oficial hacia un gradual deslizamiento cercano al 20% anual, acotando la nominalidad de precios y salarios a un entorno del 30%.

Políticamente, el escenario de atraso con endeudamiento tiene la desventaja de capitular rápidamente en la batalla con los holdouts. Sin embargo, permite moderar la devaluación, incrementar el poder de compra del salario (en pesos y dólares) y destrabar las importaciones, aun cuando exista un importante acopio de cosecha agrícola (agrodólares).

Para la consultora los principales riesgos pasan por el deterioro de la situación del sector transable (especialmente el agro), que deberá afrontar un aumento de costos con un mayor atraso del tipo de cambio oficial y el mantener acotadas las expectativas de devaluación. Pero en tanto un rápido acuerdo permita compensar la sangría de divisas por cuenta corriente con financiamiento, en un horizonte de menos de un año el escenario se percibe como sustentable.

“Lógicamente, una señal de total intransigencia a principios de 2015 en lo referente a los holdouts acercaría a la economía al escenario de stress, aunque esto no necesariamente implica que esa postura se mantenga todo el año: el Gobierno ha dado muestras de giros pragmáticos en el pasado y los fondos buitres tienen elementos de presión”, dice el informe.

A priori, el Escenario de atraso con endeudamiento parecería ser el más probable para conseguir apuntalar el consumo, pero tiene un importante condicionante político: lograr un rápido acuerdo con los holdouts.

El camino del medio

Ecolatina espera que el Gobierno aplique, el próximo año, una política de gradualismo a la trayectoria del tipo de cambio oficial a partir de la activa búsqueda de financiamiento alternativo. Además, cree que abrirá en enero un canal de negociación con los holdouts (sin necesariamente llegar a un acuerdo inmediato) para no cerrar el acceso a los mercados de capitales tradicionales. De hecho, la resolución final del conflicto podría quedar para el próximo presidente electo.

En términos de las variables macroeconómicas, esto implica una depreciación algo más acelerada del dólar dado el menor financiamiento en la primera mitad del año. Si no hay pedidos de aceleración, con financiamiento alternativo y acopio moderado es posible transitar un 2015 de una mínima recuperación económica (concentrada en los meses preelectorales) y nominalidad algo menor a la de este año.

De todos modos la consultora advierte que este escenario tiene dos riesgos.Desde el punto de vista del conflicto con los holdouts, pedidos de aceleración de la deuda reestructurada pueden generar turbulencias cambiarias, elevando el costo del financiamiento y resintiendo el consumo. Sin embargo, a diferencia de este año, no estará vigente la Rufo lo que permitiría neutralizar el potencial shock negativo.

El otro tiene que ver con el gradualismo en la dinámica del tipo de cambio oficial y los incentivos a la liquidación de exportaciones, ya que sin el abundante financiamiento que garantizaría un rápido acuerdo con los holdouts, un mayor acopio podría desbalancear el mercado cambiario por el lado de la oferta, obligando a mayores trabas a las importaciones y/o mayor devaluación. Pero como el consumo es el principal objetivo económico de 2015, el Gobierno podría reemplazar el efecto del acopio con otro tipo de aportes financieros, probablemente asumiendo un mayor costo de endeudamiento (dejando una mayor carga de intereses para la próxima administración).